Por Fernando Torres e Ana Paula Ragazzi
É sabido que boa parte das companhias abertas não
tem muito apreço pelas medidas contábeis na hora de divulgar seus resultados
financeiros. A fixação de analistas e investidores pela geração de caixa
diminuiu a importância que os gestores dessas empresas dão ao bom e velho lucro
líquido, na mesma medida em que o Ebitda (sigla em inglês para lucro antes do
resultado financeiro, de impostos sobre o lucro, depreciação e amortização)
virou o principal foco da administração.
Mas o Ebitda, que não é uma medida contábil e já
desconta muitas linhas "negativas" do resultado, também não atende
mais ao gosto de um grupo crescente de companhias.
A medida preferida de resultado delas passou a ser,
então, o Ebitda ajustado. Muitas nem dão "sobrenome" ao indicador, se
limitando a colocar uma nota de rodapé para esclarecer que o Ebitda que aparece
na tabela dos comunicados ao mercado tem suas peculiaridades.
Esses ajustes têm proporções que merecem a atenção
dos investidores. Em um grupo de 15 companhias identificadas pelo Valor,
o Ebitda ajustado foi 35% maior que o Ebitda "puro" apresentado pelas
empresas no primeiro semestre deste ano. Sem o ajuste, ou seja, considerando
apenas o que as letras da sigla Ebitda significam, a soma dos resultados ficou
em R$ 5,22 bilhões. Após os acertos feitos pelas companhias para divulgação ao
mercado, o montante aumenta em R$ 1,84 bilhão, para R$ 7,06 bilhões.
Na análise do lucro, a diferença percentual foi
ainda maior, de 70%. O resultado líquido publicado somado de um grupo de sete
companhias selecionadas foi de R$ 806 milhões no primeiro semestre de 2011. O
lucro ajustado divulgado ao mercado somou R$ 1,37 bilhão, com uma diferença
positiva de R$ 570 milhões.
Os casos que mais chamaram a atenção no primeiro
semestre foram os da Positivo Informática e o da Camargo Corrêa Desenvolvimento
Imobiliário (CCDI).
A fabricante de computadores teve prejuízo de R$
118 milhões de janeiro a junho deste ano. Na segunda página do seu comunicado
sobre resultados, no entanto, o leitor verá um resultado líquido ajustado
negativo de apenas R$ 24 milhões.
O principal motivo para a diferença, detalhado na
página 20 do comunicado, está no fato de que, no segundo trimestre, a empresa
reconheceu uma perda de R$ 94,7 milhões no valor de estoques que estavam com
ela ou com terceiros, além de ter baixado do ativo peças usadas sem valor de
recuperação. A empresa diz que o ajuste não teve efeito no caixa no momento da
baixa. Isso é fato: o dinheiro foi gasto quando o estoque foi formado. Mas
também é fato que a contabilidade segue o regime de competência, não o de caixa.
O caso da CCDI é semelhante, embora com
apresentação diferente. A empresa reviu seus orçamentos de obras e verificou
que o custo de construção de alguns empreendimentos foi maior do que o
originalmente previsto. O impacto negativo registrado no segundo trimestre foi
de R$ 90,1 milhões.
A empresa divulga o resultado oficial registrado
com destaque logo na primeira página do seu comunicado ao mercado e acrescenta
um dado que chama de pro forma, que desconta esse ajuste e efeitos
extraordinários do período.
Procurada na sexta-feira, a Positivo não deu uma
resposta até o fechamento desta edição. A CCDI disse que as informações que
poderia prestar já estavam no seu comunicado ao mercado.
Nesses dois casos, as diferenças mais relevantes
têm ligação com eventos que realmente não se repetem com frequência.
Nos demais identificados pelo Valor, o
que ocorre é um ajuste sistemático, que se repete em todas ou quase todas as
divulgações de resultado trimestral.
Embora os analistas setoriais especializados já
estejam habituados aos ajustes, para o investidor comum é importante conhecer
alguns deles.
Empresas que realizam aquisições com frequência,
como a companhia de bens de consumo Hypermarcas e a rede de ensino Anhanguera,
estão entre aquelas que fazem ajustes repetidamente.
O diretor financeiro e de relações com investidores
da Hypermarcas, Martim Prado Mattos, diz que desde a abertura de capital, em
2008, a companhia adotou a prática de retirar da conta do Ebitda as despesas e
receitas extraordinárias ligadas às 19 aquisições que ocorreram no período.
Para ele, é exatamente para isso que serve o
comunicado sobre resultados preparado pela área de relações com investidores.
"É uma tradução, na visão da administração, de como foram os resultados.
Senão bastaria divulgar o ITR."
O que é essencial, afirma o executivo, é que fique
claro para os investidores os ajustes que foram feitos. "Aí cada um
interpreta da forma que quiser. Tem gente que usa o ajustado e tem gente que
não", explica o executivo.
Ele destaca ainda que o resultado ajustado é mais
comparável com o de anos anteriores. Por exemplo, ele cita que a migração para
o padrão contábil tirou do resultado as comissões pagas em ofertas de ações,
mas incluiu despesas com advogados e bancos em operações de aquisição, que antes
se refletiam apenas nas contas do balanço patrimonial.
Além dos resultados considerados não recorrentes, a
Hypermarcas, assim como muitas empresas, exclui do Ebitda divulgado as despesas
com plano de opção de ações para os executivos. "É um lançamento contábil.
Do ponto de vista do caixa, não tem saída", afirma o executivo.
No caso da Anhanguera, o lucro ajustado desconta
diversos lançamentos sem efeito caixa, como o ajuste ao valor presente do
resultado financeiro, o Imposto de Renda diferido e a amortização de ágio da
carteira de clientes de empresas adquiridas.
No cálculo do Ebitda, despesas e receitas
consideradas não recorrentes também são excluídas.
Segundo Ricardo Scavazza, vice-presidente
financeiro da Anhanguera, a divulgação de resultados ajustados é importante
para favorecer a análise e para que o investidor entenda os efeitos de aspectos
operacionais sobre o negócio. Ele ressalta que os ajustes são feitos tanto se
forem positivos quanto negativos para o resultado final. "Nós chamamos
atenção tanto para um ganho não recorrente para aquele período como, se for o
caso, para despesas extraordinárias", diz.
O executivo afirma ainda que o investidor tem à sua
disposição o resultado contábil e os ajustes. Assim, se alguém discordar da
classificação de determinado item como não recorrente pela companhia, é possível
não levar esse ponto em consideração.
Mas não são apenas essas empresas que divulgam
números ajustados.
A BM&FBovespa, por exemplo, divulgou lucro
líquido ajustado de R$ 793 milhões no primeiro semestre, 40% maior que medida
contábil, que foi de R$ 564 milhões. A diferença se deve ao desconto de um
passivo diferido de Imposto de Renda ligado à amortização do ágio gerado na
fusão da Bovespa com a BM&F.
Questionada sobre por que considera relevante
divulgar os dois dados, a bolsa informou que o resultado ajustado "é um
número gerencial apresentado pela empresa para refletir de forma mais
apropriada a geração de caixa da companhia". A empresa diz que a
metodologia "é divulgada de forma bastante transparente, de forma que fica
a critério de cada analista ou acionista utilizar ou não o conceito de lucro
líquido ajustado".
Redecard e Cielo, que atuam como credenciadoras de
estabelecimentos que aceitam cartão de crédito e débito, somam ao Ebitda o
resultado financeiro que obtêm com a antecipação de recebíveis aos clientes.
Apesar de a norma contábil não abarcar essa avaliação, a Redecard disse, em
resposta, por e-mail, que "entende que essa atividade faz parte do seu
resultado operacional".
A companhia disse ainda que as demonstrações
contábeis são suficientes para que o leitor possa montar e analisar o Ebitda e
acrescenta que, conforme ofício da CVM, também apresenta uma reconciliação do
Ebitda ajustado nos seus comunicados ao mercado.
A Cielo preferiu não dar entrevista sobre o
assunto.
Entre as procuradas, B2W, Rossi e Pão de Açúcar não
responderam aos pedidos de entrevista. A Viver (ex-Inpar) disse que não tinha
porta- voz disponível para falar e a Multiplan argumentou que está em período
de silêncio por conta de uma emissão de debêntures.
Fonte: Valor Econômico
